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通胀上行有望主导18年“躁动”行情

文/华尔街见闻 2018-01-14 19:20:32 0 0

 

本文作者广发策略研究戴康、郑恺,原文标题《通胀信号,布局涨价——周末五分钟全知道1月第3期》。

报告摘要

 

●  “十一连阳”下市场强势板块快速轮动

 

我们在1.1《一元复始,周期“躁动”》中鲜明看好春季躁动,并建议优先配置周期股。上证综指用创纪录的“十一连阳”强势宣告躁动行情如期而至,周期与消费相继表现,当前投资者的一个明显感受是交易主线混乱,每天的强势板块快速轮动,主导“躁动”行情的核心主线还未明晰。

 

●  通胀上行有望成为主导18年“躁动”行情的核心交易线索

 

过去十年“春季躁动”行情中最终的领跑行业往往是契合当时确定性主线的受益行业。本周市场对通胀的讨论快速升温,(1)原油价格短期快速上行;(2)CPI食品项,寒冷天气下蔬菜与鲜果价格上涨,且猪价对CPI的负拖累持续收敛;(3)白酒、啤酒等部分消费品出现提价。

 

●  通胀预期升温下应该买什么?买“涨价”主线

 

由于引发通胀走高的原因不同(需求驱动 or 成本驱动)、传导路径不同(PPI→CPI or CPI→PPI),中国2000年以来三轮显著通胀时期的受益行业并不相同,并不存在一成不变教科书似的“通胀受益板块”,反而是“涨价的才是受益的”。

 

03年至04年通胀上行由“需求拉动”和“成本拉动”共同推升,PPI领先于CPI,周期领先、消费随后;06年至08年通胀上行原因由猪价上涨与经济过热共同推动,CPI略领先于PPI,区间消费股与周期股表现不分伯仲,只要“涨价”逻辑成立的行业均受益;09年至11年通胀是“四万亿”后流动性泛滥带来的物价上涨,消费受益。

 

●  从驱动涨价的因素与传递路径来看,本轮通胀抬升路径更像03-04年

 

受益行业或沿着“涨价”线索由中上游周期向下游消费传导——(1)近期全球经济增长数据与长端债券利率走势都预示着本轮全球经济复苏得到进一步确认;(2)油价短期上行斜率趋陡,引发对工业品价格传导的预期;(3)猪价不是主要推升因素;(4)从PPI向CPI传导。

 

●  “元月躁动”继续看好“涨价”周期,中期布局“涨价”消费

 

“元月躁动”建议坚定配置“涨价周期”(化工、有色、建材、煤炭、钢铁),供给收缩常态化下需求预期修复并不会因为部分工业品淡季正常调价而被打破,全球经济增长乐观的迹象被部分投资者所忽视;未来随着通胀走得更高,可关注业绩确定性高且受益价格传导的“涨价消费”(商业贸易、农林牧渔、航空等);此外,全年战略性配置银行、地产。

 

●  核心假设风险:

 

流动性持续趋紧带来利率超预期上行,淡季工业品价格超预期下行。

报告正文

 

本周值得关注的变化有:1、2017年12月份,全国居民消费价格总水平同比上涨1.8%,全国工业生产者出厂价格同比上涨4.9%。2、2017年社会融资规模存量同比增长12%,基本符合预期,显示金融对实体经济的支持力度较大。3、本周国内工业品价格涨跌互现,其中螺纹钢、水泥下跌,动力煤上涨,化工品价格平稳;国际大宗商品涨跌互现,其中WTI本周涨6.45%至64.3美元,BDI指数本周跌6.71%至1279.0。4、本周两融余额上涨1.66%至10508.31亿;A股大小非净增持11.28亿元。

 

本周国际市场发生三个值得关注的变化,第一是海外长端国债利率上升,反应全球投资者对经济复苏预期的逐步确认,第二是油价短期上行斜率趋陡,第三是美元指数快速下行。在这些因素的共同叠加下,本周A股市场对国内通胀预期抬升,各类产品涨价逐渐成为市场共识。如何看待本轮通胀上行的驱动因素?在通胀上行的背景下应该如何配置?

 

我们本周将着重讨论这一话题——

 

1. 我们在1.1《一元复始,周期“躁动”》中鲜明看好春季躁动,并建议优先配置周期股。上证综指用破纪录的“十一连阳”强势宣告躁动行情如期而至,历史规律显示强势“连阳”后的市场行情值得期待。但投资者的又一个明显感受是交易主线混乱,每天的强势板块快速轮动,主导“躁动”行情的核心主线还未明晰。本周市场累计突破“十一连阳”,创92年以来A股最长连涨记录,如我们在1.1报告《一元复始,周期“躁动”》中提示的那样,18年初的“躁动”行情如期而至。借鉴历史上多日“连阳”后的市场走势,随后1-2月内大盘上涨的概率超过7成,使本轮“躁动”行情的持续性值得期待。而本周投资者的另一个直观感受是板块风格快速轮动,周一至周五每天的领涨行业鲜有重叠,说明市场还未形成一条清晰的交易主线,不同风格偏好下的投资者尚在相互博弈。

 

 

2. 过去十年“春季躁动”行情中最终的领跑行业往往是契合当时确定性主线的受益行业。本周市场对通胀的讨论快速升温,我们认为通胀上行有望成为主导18年“躁动”行情的核心交易线索。我们在上周周报《原油地产变化下的周期“躁动”》中复盘了过去十年“春季躁动”,发现在宏观基本面“雾里看花”的时期,市场往往会沿着确定性最强的主题或催化剂“进攻”。结合近期全球的重要变化,本周市场对通胀的讨论快速升温,一些信号使通胀上行可能成为当前市场最关注的交易线索:(1)原油价格短期快速上行;(2)CPI食品项,寒冷天气下蔬菜与鲜果价格上涨,且猪价对CPI的负拖累持续收敛;(3)白酒、啤酒等部分消费品出现提价。

 

3. 通胀走高应该买什么?由于引发通胀走高的原因不同(需求驱动 or 成本驱动)、传导路径不同(PPICPI or CPIPPI),中国2000年以来三轮显著通胀时期的受益行业并不相同,并不存在一成不变教科书似的“通胀受益板块”,反而是“涨价的才是受益的”。对于通胀上行时期的受益行业,有一种观点认为经济复苏买周期,有一种观点认为终端消费价格上涨买消费,而我们从2000年以来中国典型的三段通胀上行时期来看,并没有固定答案,而是沿着通胀抬升的原因和传导路径,相应的“涨价”行业受益。

 

12003年至20048月,CPI指数从0.2%上行至5.3%,这一时期的通胀上行由“需求拉动”和“成本拉动”共同推升,PPI领先于CPI,周期领先、消费随后。02年中国出口改善、投资加速,需求扩张使煤电油运价格快速上涨;此外,全球需求复苏叠加美伊战争,原油价格02-04年快速上涨,成本端推波助澜。这一时期,PPI的上行领先于CPI,股市受益行业先周期、后消费——03年2月至03年11月,CPI温和抬升(未超过3%的央行政策目标),领涨行业集中在钢铁、采掘、石化等周期股;03年12月至04年7月高通胀(CPI在3%以上继续上行至5.3%),除了涨价趋势延续的周期股继续领涨外(采掘、钢铁),CPI的产业链传导使下游消费品也开始收获超额收益(家电、零售、食品饮料)。(下图3)

 

 

2200611月至20084月,CPI指数从1.4%上行至8.5%,这一时期通胀上行原因由猪价上涨与经济过热共同推动,CPI略领先于PPI,期间消费股与周期股表现不分伯仲,只要“涨价”逻辑成立的行业均受益。06年初爆发生猪疫情,使生猪存栏数量锐减,猪价自06年中迅速抬升,CPI中猪肉价格分项同比从06年6月的-16.8%飙升至07年8月的80.9%,07年全球粮价上涨传导至国内,因此食品价格上涨成为这一轮通胀走高的主要推手,此外也有原油价格上行、国内经济过热、地产景气向上等其它原因。这一阶段行业涨幅前十基本由周期和消费股覆盖,但并没有明显的产业链传导顺序,周期股超额收益居前的行业是采掘(153%)、有色(92%)和建材(88%),消费股超额收益居前的是农林牧渔(143%)、家电(120%)、商业贸易(93%),“涨价”行业均大幅跑赢。

 

3200911月至20117月,CPI指数从0.6%上行至6.4%,这一时期通胀上行的原因较为特殊,是“四万亿”后流动性泛滥带来的物价上涨。经济“滞胀”压力下股市偏防御,且城镇化加速、工资收入上行驱动消费升级,使这一阶段食品饮料、家电、医药等消费股显著跑赢。

 

 

4. 从驱动涨价的因素与传递路径来看,本轮通胀抬升路径更像03-04年,受益行业或沿着“涨价”线索由中上游周期向下游消费传导——1)不可忽视本轮全球经济复苏潜在的超预期可能性:02年起全球经济复苏,OECD经济指标向好,欧美日多国上调经济预测,而本轮全球经济增长的韧性逐步被确认,世界银行1月9日上调18年全球经济增长预期,且近期美债、德债长端利率快速抬升,国际投资者抛售债券背后也反映了对经济的乐观预期;2)油价短期上行斜率趋陡,引发对工业品价格传导的预期02-04年全球需求向好叠加美伊战争,使WTI原油价格从20美元/桶快速突破至50美元/桶,而本周WTI原油继续环比上涨4.6%,年初至今累计上涨6.5%,短期上行斜率趋陡引发成本传导压力;3)猪价不是主要推升因素03-04年通胀受猪价影响较小,目前CPI下的猪价分项同比小幅上行但依旧是负拖累,猪周期暂不是推升主因;4)从PPICPI传导:成本推升叠加需求不差,涨价趋势将由中上游向中下游传导,也与03-04年由PPI领先CPI较为相似。

 

 

5. “元月躁动”继续看好“涨价”周期,未来随着通胀走得更高,关注“涨价”消费。17年PPI持续上行而对CPI的传导钝化,18年供给收缩常态化下如果需求处于相对稳态,上中游企业成本向下游转嫁的传导将更加通畅。全球经济复苏、美元走弱与油价支撑下,预计国内PPI增速小幅回落但仍在高位,而CPI后续温和抬升,类比03-04年“周期领先、消费随后”的经验。在1月8日周报《原油与地产变化下的周期“躁动”》中我们详细阐述了油价上行背景下周期股会跟随受益,且通胀前期“经济复苏”是主要逻辑,上中游原材料涨价预期存在支撑,“元月躁动”继续看好“涨价周期”(化工、有色、建材、煤炭、钢铁),供给收缩常态化下需求预期修复并不会因为部分工业品淡季正常调价而被打破,全球经济增长乐观的迹象被部分投资者所忽视;而随着通胀走高逐步确认,可关注业绩确定性高且受益价格传导的“涨价消费”(商业贸易、农林牧渔、航空等);此外,全年战略性配置银行、地产。

 

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标签: GDP